La ley de control previo: una forma de generar más incertidumbre a la incertidumbre

El 19 de noviembre de 2019, durante la época en la que no teníamos Congreso de la República, el expresidente Vizcarra decidió emitir el Decreto de Urgencia No. 013-2019, mediante el cual se estableció el control previo de operaciones de concentración empresarial. La norma no tenía urgencia alguna[2]. No solo no había concentraciones en proceso sobre las cuales había que tener miedo, sino que ninguna de las recientes ha generado un impacto negativo en el mercado peruano (muy a pesar de la propaganda mediática negativa que se generó a propósito de la adquisición de un grupo económico de una compañía farmacéutica). El Perú era uno de los pocos países que gozaba del privilegio de no contar con una norma de este tipo, y ello era un estímulo para los inversionistas que sabían que no debían preocuparse por pasar por un proceso tedioso que podía culminar con la no aprobación de la transacción.

Así, el referido Decreto de Urgencia establece en su artículo sexto, que una operación de concentración empresarial se sujeta al procedimiento de control previo cuando de manera concurrente se cumpla lo siguiente:

1. La suma total del valor de las ventas o ingresos brutos anuales en el país de las empresas involucradas en la operación de concentración empresarial haya alcanzado durante el ejercicio fiscal anterior a aquel en que se notifique la operación, un valor igual o superior a ciento dieciocho mil (118 000) UIT[3].

2. El valor de las ventas o ingresos brutos anuales en el país de al menos dos de las empresas involucradas en la operación de concentración empresarial hayan alcanzado durante el ejercicio fiscal anterior a aquel en que se notifique la operación, un valor igual o superior a dieciocho mil (18 000) UIT cada una[4].

¿Qué tipo de transacciones intenta cubrir esta norma? En el Perú es inusual que una transferencia de control se de a través de una fusión, por lo cual debemos hablar de una transferencia mediante un contrato de compraventa de acciones o de activos. Imaginemos una compañía grande que desea adquirir otra para expandir su negocio, ya sea mediante una integración en forma vertical u horizontal. Asumamos entonces que por su magnitud solo ella cumple con el umbral señalado en el literal a, por tanto, corresponde analizar el segundo umbral. Si el target tuvo ventas por encima de los US$22 MM, asumamos un ebitda del último ejercicio económico del 15% de este último, lo cual nos da un ebitda de US$3.3 MM. Otorgándole un generoso múltiplo de 8 para obtener el valor corporativo base, esto nos daría US$26.4 MM, que podríamos redondear en US$26 MM. Entonces la norma pretende regular transacciones a partir de los US$26 MM. Una transacción por ese monto en el Perú es considerada pequeña. Las normas de competencia tienden a buscar la eficiencia, y, en consecuencia, regular transacciones con umbrales tan pequeños, lo único que genera es una absoluta ineficiencia porque es inevitable pensar que todas aquellas operaciones por esos montos que deban pasar por ese filtro serán aprobadas por su poca significancia para el mercado. En el caso de Chile, que tiene una norma relativamente reciente de control previo, de 123 transacciones del año 2018 al 2020, solo tres fueron prohibidas (dos en el 2018, una en el 2019 y ninguna en el 2020)[5]. Siendo que una concentración busca generar eficiencia, queda claro que no hay mayor ineficiencia que crear un órgano administrativo  dedicado a prohibir transacciones en un 3%, habiendo regulación ex post que puede también lidiar con un problema de abuso de posición de dominio. Por supuesto que habrá quien señale que esa estadística implica que “hay certeza jurídica de aprobación”.  Sin embargo, dicha certeza, se ve desechada si consideramos que esos recursos económicos pudieron dedicarse a otras actividades más importantes en el país, y que un año supeditado a una aprobación implica pérdida para la compañía de todo tipo, entre las cuales se encuentran, pérdida de valor, pérdida de talento y pérdida de poder de negociación.

El análisis de la norma empieza a partir del análisis de los umbrales. Estos además de muy bajos tienen un incentivo de por sí perverso. Un vendedor siempre querrá obtener el mejor precio para su compañía. Por ende, quien está motivado a brindar la mejor oferta sin duda será un competidor estratégico, que son aquellos que quieren realizar una integración horizontal, o aquella compañía que requiera incorporar al target a su cadena de producción (integración vertical). En dichos supuestos, siendo operadores locales, necesariamente deberán ser analizadas sus ventas para efectos del control previo. En un proceso competido de venta, el vendedor puede verse forzado por la norma a optar por no necesariamente la mejor oferta, pues un inversionista internacional que no tiene ventas en el Perú es muy probable que no tenga que pasar por el análisis del control previo. En un escenario como el actual de incertidumbre mundial, donde la transacción debe pasar por una evaluación que se sabe que puede durar un año, el vendedor optaría por la oferta que le brinde la certeza que recibirá el precio en el menor tiempo posible, muy a pesar de que no necesariamente haya sido la mejor, con lo cual hay un deterioro de valor para el vendedor.  Por otro lado, en un proceso de control previo donde un competidor es quien compra al otro, hay información sensible que debe ser trasladada de uno al otro. En un escenario en el que no se sabe si la transacción finalmente se dará, siempre el target tendrá el temor de compartir información confidencial sobre su comportamiento en el mercado (adicional a la ya mostrada en el due diligence) para efectos de una incierta aprobación.

No solo lo señalado, sino que además en un escenario como el actual de pandemia, el tener que esperar hasta un año puede traer grandes consecuencias internas en la compañía. Para empezar, puede ser que durante ese año, la normalidad regrese y por tanto las repercusiones y reclamos en cuanto al precio pueden ser cuestionadas por el vendedor quien puede sentir que no se le hizo justicia con lo que se estaba pagando, y un comprador que se vería forzado a renegociar o eventualmente desear ya no cerrar la transacción. En ambos lados, hay una pérdida de poder de negociación. Tema no menor, es la pérdida de valor de la compañía que se puede generar en los casos en los que el vendedor vendía porque no tenía los recursos suficientes para realizar aportes u obtener financiamiento para su compañía, en cuyo caso esperar hasta un año es simplemente “asesinar a su compañía”. Asimismo, la sola incertidumbre que se genera por el proceso de aprobación también es trasladada en forma interna a la compañía. Empecemos por el capital humano clave dentro de la compañía. En principio, el solo cambio de control ya es una situación angustiante para ellos, alargar la incertidumbre por tanto tiempo generará la fuga de talento o eventualmente negociaciones para su permanencia que pueden no necesariamente estar acorde con el mercado. También, se añadiría el hecho que no se harían contrataciones de personal clave durante ese tiempo de espera, pues todavía estando en control de la compañía el vendedor y sin saber si la transacción será aprobada o no, éste no necesariamente estaría motivado a hacer la contratación y el potencial empleado clave no necesariamente tendrá el estímulo para irse a un lugar que se sabe inestable ya que su interlocutor puede cambiar en el corto plazo con el cambio de control.  Además, está el hecho de las inversiones estratégicas que el vendedor se abstendrá de hacer, y aquellas oportunidades de mercado que no se ejecutarán, como consecuencia de esta incertidumbre.